Госкомпании ищут деньги
В Украине формируется новый сегмент рынка корпоративных облигаций. Крупные государственные компании, попробовав разместиться по принципу государственных облигаций и корпоративных облигаций частных компаний, нашли для себя нишу посередине между этими двумя рынками. Предприятиям меньше приходится осваивать исключительно рыночные методы.
Нерыночная/рыночная эмиссия
Госкомпании тем или иным образом уже привлекали ресурсы, но такой массированной атаки Украина еще не видела. Сразу три гиганта — "Укртелеком", Юго-Западная железная дорога и "Энергоатом" — уже начали размещать свои облигации или находятся на последней стадии решения этого вопроса. Объемы эмиссий также впечатляют: 700 млн грн. "Укртелеком" и по 500 млн грн. — ЮЗЖД и "Энергоатом". Все три эмиссии практически сходны по параметрам — срок обращения три года, доходность 12%. Опрошенные "ДС" финансисты считают, что на фондовом рынке начинает формироваться новый сегмент — облигации госкомпаний. Разделить рынок можно даже визуально: доходность по гособлигациям — 10%, по бумагам госкомпаний — 12%, по "чистым" корпоративным облигациям — 13–14%. Одними из первых дорогу на финансовый рынок начали протаптывать предприятия нефтегазового комплекса. Эмиссия ком-пании "Газ Украины" казалась серьезной заявкой "на победу". Но жадность никого до добра не доводила . Параметры выпуска облигаций явно не вписывались в понятие рыночных и, кроме того, противоречили законодательству. Срок обращения 10 лет никак не согласовывался с доходностью в 3% годовых. Кроме того, нарушалась норма закона о невозможности превышения объема эмиссии 25% уставного фонда компании. При уставном фонде "Газа Украины" в 733 тыс. грн. максимум, что он мог себе позволить, — это облигации на 180 тыс. грн. Несмотря на это, ГКЦБФР "продавили" на регистрацию этой эмиссии. Проглотить такой объем облигаций частный финансовый рынок явно не смог бы, и правительство Анатолия Кинаха решило привлечь к проекту НБУ. По слухам, именно сопротивление покупке этой эмиссии стоило Владимиру Стельмаху кресла главы НБУ, и если бы не вмешательство международных финансовых институтов, раскритиковавших выпуск облигаций, он мог бы увенчаться успехом. Украина бы получила резкий всплеск объема зарегистрированных эмиссий корпоративных облигаций и инфляции — 3,5 млрд грн., выпущенных НБУ в обращение, существенно сдвинули бы цены.
Параллельно с этим шел и диаметрально противоположный процесс по выходу государственных компаний на рынок заимствований — исключительно рыночный, без привлечения админресурса государства. Государственная акционерная компания "Титан" (крупнейший в СНГ производитель двуокиси титана) реализовывала проекты по выпуску гособлигаций с 2001 г. В 2001 г. из запланированных 10 млн грн. удалось продать облигации только на 3,13 млн грн., в 2002 г. — из запланированных 50 млн грн. было выставлено на размещение 15 млн, которые рынок поглотил. При этом доходность и сроки по облигациям были довольно привлекательными. В частности, вторая эмиссия размещалась со сроками обращения 1–1,5 года при доходности 22–24% годовых в гривне. Третья эмиссия, намеченная на август этого года, планируется на два года с ориентировочной доходностью 14–16% годовых в гривне с выплатой купона через полгода. Учитывая хорошую кредитную историю эмитента (компания выполнила все свои обязательства по предыдущим эмиссиям) и ситуацию на рынке, у третьего выпуска облигаций "Титана" есть все шансы быть размещенным на 100% и с доходностью даже ниже номинальной. Возможно, отсутствие господдержки эмиссии сыграет ГАКу только на руку: в данном случае рынок будет смотреть на финансово-хозяйственные показатели компании, а у "Титана" они вполне достойны. Позитивным фактором можно считать и программу развития ГАК "Титан" до 2005 г. (основная цель — доведение объемов производства до проектных 80 тыс. т двуокиси титана).
Новый сегмент
В то же время госкомпании все-таки на определенную поддержку со стороны государства должны рассчитывать. Тут и появляется средний вариант: государство напрямую не "продавливает" покупку этих ценных бумаг, но создает условия для возникновения спроса инвесторов. В случае с вышеперечисленными "монстрами" своего рода стимулятором должен был выступить Национальный банк, рефинансируя банки под залог корпоративных облигаций. С учетом того, что заниженная по сравнению с рыночной доходность бумаг госкомпаний в 12% годовых в гривне выше, чем доходность по облигациям государства (10% в гривне), для банков это должно было стать дополнительным бонусом. Кроме этого, рефинансирование удешевляет и "удлиняет" ресурсы. Но, несмотря на призывы главы НБУ Сергея Тигипко к госкомпаниям активизировать выпуски облигаций, НБУ оказался не готов к этому процессу. Во-первых, вносить в списки на рефинансирование облигации госкомпаний он не особо спешит, все-таки в обращение в таком случае поступит не так уж и мало новых денег — 1,7 млрд грн. по трем эмиссиям, а тут и до скачка инфляции недалеко. Во-вторых, сама процедура получения рефинансирования под залог корпоративных облигаций банками юридически несовершенна. "Любой грамотный юрист найдет там тысячу замечаний, которые необходимо будет пересогласовывать", — отметил начальник отдела выпуска финансовых инструментов Укрсоцбанка Эрик Найман. Негативное влияние оказывает и слишком бюрократизированный процесс оформления кредитов для банков. По словам финансистов, он сужает круг потенциальных инвесторов по облигациям госкомпаний и снижает ликвидность самих бумаг. "Если инвестор хочет быстро войти на рынок и выйти в течение года и он три месяца при этом потратит на процедуры в НБУ, облигациям привлекательности это не добавит", — заявил в интервью "ДС" один из киевских банкиров. Правда, банкиры отмечают, что сейчас уже пошел процесс усовершенствования нормативной базы в этом направлении.
Судьба нового рынка теперь будет зависеть от успешности первых выпусков или хотя бы одного из них, на который в дальнейшем будут ориентироваться. Пока до этого эталонного выпуска в определенной степени дотягивает только эмиссия ЮЗЖД: у "Энергоатома" периодически возникают проблемы с долгами перед третьими лицами, что никак не добавляет позитива его кредитной истории, о странностях эмиссии "Укртелекома" "ДС" уже писала. По ЮЗЖД, в принципе, все сделано довольно грамотно: раскрытие финансовой информации, road-show выпуска, открытое размещение, поддержка на вторичном рынке, предусмотренная оферта, гарантированное рефинансирование НБУ. Однако инвесторы пока все равно не спешат покупать эти бумаги. По словам г-на Наймана, потенциальный спрос со стороны банков превышает объемы эмиссии облигаций ЮЗЖД. Но финансисты очень осторожно подходят к самому процессу покупки. По мнению Эрика Наймана, это можно объяснить только "болезнью роста". "Если первый выпуск пройдет успешно, эта проблема будет решена", — отметил он.
Активного вторичного рынка по облигациям госкомпаний пока ожидать не приходится. Основных причин две: нерыночная доходность и узкий круг инвесторов, в который, кроме банков, заинтересованных в получении кредитов от НБУ, практически никто не попадает. "Любой другой участник фондового рынка за привилегию получить рефинансирование дополнительно платить не будет", — сказал аналитик "Драгон Капитал" Андрей Дмитренко. Исключением могут стать только предприятия, использующие рыночные методы. Но таких пока мало. Точнее одно.
