Странная эмиссия "Укртелекома"

С 1 июня началась продажа крупнейшего в Украине выпуска корпоративных облигаций. Монополист в проводной телефонной связи "Укртелеком" будет размещать эмиссию на 700 млн грн. Однако первые сделки по облигациям национального оператора скорее всего пройдут не сразу. Инвесторы с осторожностью будут относиться к новому инструменту. Тем более что ряд параметров эмиссии трудно назвать привлекательным.

Первичное размещение

По идее, с июня облигации "Укртелекома" поступили в продажу. Но это еще не значит, что уже в понедельник по ним были заключены первые сделки. Эмиссию облигаций в основном готовил сам эмитент, чем в общем-то и вызвана ее некая "корявость" с точки зрения общепринятых на финансовом рынке норм. Кстати, Государственная комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку эмиссию облигаций "Укртелекома" сходу не зарегистрировала, и ему пришлось "пробивать" ее через суд.

В принципе, все опрошенные "ДС" банкиры считают "Укртелеком" привлекательным эмитентом, но вот к самой эмиссии облигаций возникает ряд вопросов. Во-первых, удивление вызывает сам информационно-закрытый процесс выпуска облигаций такой крупной компании. Ни инвестиционных меморандумов, ни открытых презентаций для инвесторов — сплошная тайна, покрытая мраком. В принципе, это можно объяснить спецификой эмиссии: первый год (с июня 2003 г. по июнь 2004 г.) размещение облигаций будет проходить исключительно среди финучреждений и в закрытом режиме. Но и этот факт также смущает. В основном объемы эмиссии и так определяют банки как основные инвесторы, но ее закрытость лишает эмитента возможности маневра. Исключением в данном случае может стать только то, что, возможно, еще до начала эмиссии некий банк (группу банков) "попросили" поглотить весь объем (или его часть) облигаций.

Вторым не особо позитивным моментом для инвесторов является отсутствие среди условий выпуска оферты (досрочного выкупа облигаций эмитентом). Номинально она, конечно, есть, но на практике ее реализация выглядит достаточно туманно. "Укртелеком" имеет право (но не обязательство) выкупить досрочно у инвесторов свои облигации на условиях, которые он определит в момент принятия решения о выкупе. Неопределенность повышает риск, дальнейшие выводы покупателей известны.

Доходность по трехлетним облигациям "Укртелекома" также не ахти какая — 12% годовых в гривне. Хотя в этом случае доходность как раз решающей роли не играет. Эти облигации на данный момент для банков играют лишь роль инструмента для получения рефинансирования у НБУ. "Если не будет рефинансирования, то эти облигации полностью потеряют привлекательность и, возможно, будут лежать в портфеле у банков лишь под политическим давлением", — заявил "ДС" один из киевских финансистов. НБУ же пока не делал никаких заявлений о включении облигаций "Укртелекома" в список ценных бумаг, под залог которых банки смогут получать кредиты. Но эта проблема, в принципе, решаема. Председатель Нацбанка Сергей Тигипко в прошлую среду призвал госкомпании активней выпускать облигации, пообещав брать их в залог при рефинансировании банков. Да и само руководство "Укртелекома" вряд ли бы приняло решение о выходе на фондовый рынок без предварительных переговоров с НБУ.

В любом случае "Укртелеком" на все 100% подстраховал себя от возможных обвинений в неудаче проведения эмиссии. Срок обращения облигаций (с 1 июня 2003 г. по 31 мая 2006 г.) равен сроку их размещения.

Вторичное обращение

Активного вторичного обращения облигаций "Укртелекома", по крайней мере, в обозримом будущем не ожидается. Во-первых, это выплывает из самой их специфики. Потенциальный круг инвесторов достаточно узок — крупнейшие и крупные банки, заинтересованные в кредитах от НБУ. Используемые как инструмент для рефинансирования, облигации, в лучшем случае, осядут в недрах Нацбанка. Во-вторых, пока никто серьезно не говорил о поддержке их обращения на вторичном рынке. Правда, председатель правления УкрСиббанка Александр Адарич сообщил "ДС" о потенциальных намерениях банка стать маркет-мейкером по облигациям "Укртелекома", но при этом отметил, что эта деятельность будет зависеть от ряда условий. В частности, от объема доступных на вторичном рынке облигаций и сформировавшейся доходности.

А сама доходность пока не позволяет им конкурировать с уже существующими корпоративными облигациями на рынке (их и сравнивать, по сути, нельзя). Хотя, по мнению начальника отдела выпуска финансовых инструментов Укрсоцбанка Эрика Наймана, учитывая сложившуюся тенденцию снижения кредитных ставок (с начала года средневзвешенная доходность корпоративных облигаций снизилась до 12,93% с 13,58% годовых в гривне), можно прогнозировать достижения облигациями "Укртелекома" со временем рыночного уровня. "Ставки будут опускаться, и вполне возможно, что уже через год 12% — это будет абсолютно нормальная доходность", — сказал он в интервью "ДС".

Возможные перемены

По рынку также циркулировала информация, что "Укртелеком" намерен внести изменения в проспект эмиссии. В частности, добавив в список андеррайтеров, кроме "Межрегиональной финансовой компании", Укрсоцбанк и Брокбизнесбанк, уточнив условия досрочного выкупа и другие параметры. Однако, насколько известно "ДС", в пятницу днем (последний возможный день внесения поправок) в ГКЦБФР информация об изменениях еще не поступала.