Страшна історія. Коли Нацбанк стане пугалом для інфляції, а не для банків
Національний банк прийняв рішення про підвищення облікової ставки з 13,5% до 14,5%, тобто на один процентний пункт. Рішення набуло чинності з 15 грудня 2017 р. Це вже друге підвищення регулятором базових ставок, прийняте в цьому році. З 27 жовтня ставки були також підвищені на один процентний пункт: з 12,5 до 13,5%.
В контексті реалізації процентної політики Нацбанку зазначені вище рішення є серйозним сигналом про нарощування інфляційної токсичності в національній економіці. Якщо розглядати політику НБУ в ретроспективі поточного року, то слід зазначити, що вона формувалася під впливом цілого спектра як суб'єктивних, так і об'єктивних факторів. До першої групи слід віднести стиль роботи монетарного блоку, який, орієнтуючись на неефективні в наших умовах інструменти монетарного регулювання, а також механічно копіюючи трафарети інфляційного таргетування, взяті з країн з абсолютно відмінними від наших умов макроекономічного розвитку, фактично не досяг не однієї поставленої на поточний рік базової мети. Під останньою, як відомо, розуміється цінової таргет (споживча інфляція) в розмірі 8% (+-2%), тобто передбачався ціновий коридор в межах 6-8%.
За підсумками 2017 р., даний цільовий показник буде перевищений як мінімум в 1,5 рази.
Тобто, з одного боку, ми бачимо повне банкрутство методів монетарного регулювання НБУ, який не здатен витримати навіть один-єдиний показник, за який взявся відповідати, і забезпечити в країні інфляцію, що вимірюється однозначними величинами. З іншого боку, зростання інфляції не був обумовлений м'якою монетарною політикою регулятора, яка могла б у кінцевому підсумку призвести до зниження кредитних процентних ставок, захоплення кредитного портфеля банків та зростання реального сектора економіки. Таким чином, ми маємо справу з токсичною інфляцією, яка призвела лише до зниження купівельної спроможності населення і погіршення інфляційних очікувань бізнесу, але яка не стала каталізатором економічного зростання. Сумний підсумок: висока цінова динаміка на тлі вкрай низьких темпів приросту реального ВВП: інфляція 14% і зростання валового продукту 2%.
Як відомо, облікова ставка НБУ - це орієнтир ціни на гроші в країні, тобто дешевше, ніж під облікову ставку, ніхто кредитувати не буде. Це той мінімальний рівень, від якого Нацбанк відштовхується при проведенні рефінансування комерційних банків, а вже ті, у свою чергу, додаючи маржу прибутку та резервів під ризики, формують свою пропозицію на ринку комерційного кредитування. Враховуючи рівень облікової ставки НБУ у розмірі 14,5%, економічно обґрунтований рівень кредитного відсотка повинен скласти приблизно 20%, а з урахуванням ризиків та інфляційних очікувань: 25-30%. А тепер уявімо, скільки в Україні існує бізнесів, крім торгівлі зброєю і заробітку на регульованих державою тарифів, з рентабельністю вище 20%? З такої монетарної моделлю кредити буде брати або населення для купівлі імпортних автомобілів і мобільних телефонів, або підприємства - потенційні банкрути, у яких просто немає іншого виходу. Та ще можливі овердрафти на короткий термін і кредитування сировинних проектів у сільському господарстві, де існує високий рівень сезонної маржі.
Ось вам і зліпок української економіки, який відливається в "формочках", приготованих в Нацбанку.
Дані НБУ говорять про те, що на тлі зростання облікової ставки рівень відсотків за гривневими кредитами, що надаються суб'єктам господарювання, у 2017 р. навіть незначно скоротився: з 22,3% на початку року до 18,9% у грудні, що свідчить про те, що трансмісія ("коробка передач") між монетарним "кермом" управління і "двигуном" у вигляді реального сектору економіки практично відсутній: облікова ставка може зрости на 2%, а ставки по кредитах - скоротиться і навпаки. По суті, рівень облікової ставки Нацбанку на даний момент цікавий лише скарбникам двадцятки найбільший банків, які на її основі підраховують рівень доходів своїх банків, одержуваних від розміщення тимчасово вільної ліквідності на ринку депозитних сертифікатів НБУ. Ну і тим банкам, які планують залучати рефінансування регулятора, - таких зараз меншість.
Як вже неодноразово зазначалося, інфляція в Україні - це не інфляція доходів, як у більшості розвинутих країн, які можуть таргетировтаь показник рівня цін за допомогою класичних монетарних інструментів, а інфляція витрат з домішкою інфляції доходів, але ступінь впливу витратного механізму істотно вище.
Якщо в країні ціни змінюються внаслідок збільшення пропозиції грошової маси, то в такому разі рівень інфляції можна успішно таргетувати" з допомогою зміни облікової ставки та різних емісійних каналів.
В Україні ж інфляція формується під впливом зростання цін на сировину та енергоресурси на зовнішніх ринках, що неминуче призводить спочатку до збільшення собівартості і промислових цін, а вже потім і споживчих з часовим лагом 3-6 місяців.
Протягом 2017 р. показник промислової інфляції (до відповідного періоду минулого року) коливався в межах 36,8% у січні і 27,5% у січні-листопаді, основний пік зростання припав на зимові та весняні місяці, коли індекс досягав 37-38%. Влітку цей показник перейшов у стадію спаду, що було викликано зміцненням гривні в літній період: ціни на сировину і паливо зав'язані на показники зовнішніх ринків, тому якщо там спостерігається зростання, зростає і промислова інфляція в Україні, і сповільнити/прискорити її може лише динаміка курсу національної валюти: якщо гривня зміцнюється, то промислова інфляція сповільнюється, а якщо гривня падає - то навпаки. Високий рівень промислової інфляції, як магніт, утримував споживчі ціни на завищених показниках: індекс споживчої інфляції за січень-листопад цього року виріс до 14,5%.
Даний розрив дуже наочно можна проілюструвати за допомогою співвідношення рівнів базової інфляції (товари з високим рівнем обробки) і небазової (необроблені сільськогосподарські товари, тобто сировину, паливо та адміністративно регульовані ціни і тарифи). Так, якщо базова інфляція склала 7,7%, то небазованя 25,7%, розрив більш ніж в три рази.
Такий розрив говорить про те, що інфляційна модель в Україні хвора - і серйозно.
Небазовая інфляція залежить лише від цін на зовнішніх ринках, курсу гривні до долара і тарифної політики уряду, тобто в умовах, коли НБУ самоусунулася від проведення курсової політики, його вплив на даний показник є нейтральним. З горем навпіл НБУ може намагатися впливати лише на рівень базової інфляції, тобто ступінь кореляції його монетарних інструментів з навколишньою дійсністю становить 20-25%, а 75-80% чинників лежить поза площиною його впливу. Настільки обмежений вплив на дійсність ніколи не дозволить Нацбанку ефективно контролювати цінову динаміку, хоча він і буде стверджувати зворотне, говорячи про довгостроковому лагу впливу (до трьох років) і порівнюючи свою політику з управлінням марсоходом.
У структурі зростання споживчих цін в 2017 р. більш високу динаміку показали комунальні послуги (+28,5%), продукти харчування (+12,4%), транспорт (+14%), освіта (+11,6%) та послуги зв'язку (+8,6%). Найменше зросли ціни на імпортні побутові товари, що пов'язано з активізацією товарних поставок з країн ЄС, а також відносної річної стабільністю курсу гривні. Зростання комунальних послуг відбулося в основному в сегменті вартості обслуговування прибудинкової території багатоквартирних будинків, водопостачання та водовідведення. Зростання транспортних послуг був обумовлений збільшенням цін на паливо.
Таким чином, в Україні неконтрольовано збільшується собівартість ключових споживчих товарів і, відповідно, цін на них. В цих умовах, кореляція між рівнем цін і монетарними інструментами НБУ буде нести досить специфічний характер: збільшення грошової маси буде призводити до девальвації національної валюти, так як буде стимулювати попит населення на імпортні товари (за відсутністю вітчизняних), а також капітальні інвестиції бізнесу в імпортне устаткування. У той же час жорстка монетарна політика буде не так скорочувати інфляцію, як вбивати економічне зростання.
Варто відзначити, що, незважаючи на те, що інфляція в Україні має яскраво виражені відмінні риси інфляції витрат, у 2014-2017 роках був сформований і досить вагомий механізм інфляційного нарощування бюджетних доходів, що проявилося в різкому збільшенні номінальних показників валового продукту і дохідної частини зведеного державного бюджету.
Якщо проаналізувати зміна дефлятора ВВП в 2016 р. і першому-другому кварталі 2017-го (у постійних цінах 2010 року), то ми побачимо, що значення даного показника знаходилося на досить високих позначках: у 2016 р. спостерігалося коливання в діапазоні 21-17%, у 2017 р. (перший квартал) сплеск рівня дефлятора склав 25% (позначилася висока інфляція промислових цін минулого року). У другому кварталі поточного року, показник дефлятора скоротився до 20%, але це все ще вище середнього рівня минулого року.
Саме завдяки високому дефлятору був забезпечений профіцит державного бюджету і покриті основні бюджетні видаткові статті: нарощувати бюджетні показники на тлі зростання ВВП у розмірі 2% можна, лише збільшуючи за допомогою інфляції витрати, незабезпечені параметрами реального сектора економіки. Одним з елементів цієї політики є і використання прихованих (квазіфіскальних) бюджетних дефіцитів: спецконфискация, докапіталізація державних банків, перерахування прибутку НБУ.
На жаль, основна частина стимулювання доходами припала на ринок домогосподарств, що могло б підвищити платоспроможний попит на внутрішньому ринку, а на сектор державних витрат: якщо розглянути дефлятор ВВП за методом кінцевого використання, то дефлятор в секторі домогосподарств у першому-другому кварталах поточного року склав 13-16%, а в секторі державного управління: - 36-31%. Тобто на тлі анемічній економіки та низького рівня платоспроможного попиту населення держава посилює політику нарощування витрат у секторі державного управління, при цьому ні належних інструментів контролю, ні ефективних моделей витрачання коштів у нас поки немає.
Показник інфляції в Україні неможливо ефективно контролювати без проведення адекватної бюджетної політики та припинення нарощування прихованих дефіцитів бюджету.
Але ще більш важливо зрозуміти, що таргетування споживчої інфляції недосяжно без адекватного контролю за інфляцією промислової. А це, в свою чергу, можна здійснити лише за допомогою нової курсової політики, наприклад, застосування тактики валютних коридорів або валютної курсової "змії", як це робили в країнах, які ставали членами ЄС, але при цьому мали більш слабкими економічними параметрами порівняно з "корінними" учасниками союзу. В іншому випадку конвергенція (зближення) наших внутрішніх цін та цін європейського ринку, а також зростаюча динаміка світових цін на сировину на зовнішніх ринках будуть постійно розбалансувати наші внутрішні цінові показники.
Почасти це визнають і в самому НБУ, де з'являються боязкі згадки дрібним шрифтом в інфляційних звітах, наприклад, про дослідження аналітиків Національного бюро економічних досліджень (США) про те, що "інфляційні очікування в Україні залежать не тільки від поточного рівня інфляції, але і від змін обмінного курсу гривні до долара США". У дослідженні наголошується, що НБУ, "повинен знайти баланс між використанням обмінного курсу для управління інфляцією та досягнення цільового показника інфляції".
Стосовно до 2017 р. вже в травні цього року, необхідно було підвищувати облікову ставку на 1-1,5% і поступально, у сприятливий літній період, зміцнювати гривню до досягнення курсового коридору 23-24 грн/$, для чого були всі передумови і відповідна кон'юнктура валютного ринку.
У такому разі зараз ми б мали реальні показники обмінного курсу на рівні не 28, а приблизно 25-26 грн/$ і рівень інфляції в межах 10%.
Натомість керівник НБУ перед відходом у довгограючий відпустку в травні цього року провела рішення про зниження облікової ставки з 13 до 12,5% (йти треба було на позитиві і весело), а виконуючий обов'язки керівництво так і не ризикнув істотно зміцнити гривню, вважаючи за краще рухатися за течією. "Протягом" винесло всю країну у вогку осінь, коли і курс, і інфляція "попливли" як у цьому грудні сніг на київських вулицях. Спроби зупинити інфляцію за допомогою підняття облікової ставки ("і так, два рази поспіль") нагадують роботу насосів на "Титаніку", що ще раз говорить про те, що залишати країну без повноцінного керівника центрального банку - злочин.
В наступному році перспективи інфляції виглядають навіть краще, ніж у цьому, але тільки за умови усвідомлення Нацбанком причин її виникнення і прояву нею своєї інституційної незалежності. В іншому випадку він і далі буде більше схожий на "опудало", яке не може навіть злякати залітного ворона, ніж на інститут, що формує базові тенденції в економіці
